“中國金融體系債務負擔較高是現在困擾我們的一個很大的問題。目前從負債率的角度來說，我們企業部門的負債率占GDP的比重超過100%，相比西方成熟國家來說偏高了。企業負債率偏高意味著企業的生產是難以為繼的，另一方面就是說產能是過剩的。所以去杠桿和去產能是二者合一的。”中國社科院金融所銀行研究室主任曾剛昨日對《第一財經日報》記者表示。

　　最近央行召開了春節前流動性會議，央行在聽取了商業銀行的意見之后，知曉市場會出現流動性緊張，卻又不出臺降準措施，而是采用公開市場操作和流動性工具的方式。有觀點認為，央行不降準出于杠桿問題的顧慮。因為去年的新增貸款達到了11.72萬億，創下了歷史紀錄。如果繼續采取降準的辦法，就有可能使杠桿問題更加突出。

　　但多名接受采訪的專家對本報否認了央行采取短期流動性政策而不出臺降準是因為去杠桿的考慮，他們認為降準和去杠桿并不矛盾。

　　杠桿率過高影響我國經濟

　　華夏銀行發展研究部戰略室負責人楊馳對本報記者稱，當前企業經營困難，根源之一在于杠桿率過高，偏重的債務負擔導致企業現金流主要用于還本付息，缺乏足夠的資金維持正常生產經營。推進供給側改革，首先要釋放企業活力，將企業從沉重的債務壓力下解放出來。杠桿不降下來，企業就難以進行并購重組和消化產能過剩。

　　產能過剩的企業被稱為僵尸企業。“因為它們的生產就是為了償還利息，還有可能也償還不上，而且它們的生產很有可能是無效的。”曾剛對本報表示，總的來說，因為杠桿率過高從兩個方面影響到了我國目前的經濟。一是擠出效應。僵尸企業把本來應該給別人的資金使用了。二是金融風險。因為這個模式不可持續，沒有合適的資金來源，本金越來越大，如果國家之后不兜底，都會成為金融風險。

　　中國銀行國際金融研究所副所長宗良對本報記者表示，“在整個供給側改革里面突出的是結構調整和結構優化，在保持經濟平穩增長的基礎上，重點放在如何實現經濟的優化，有的行業要堅決去杠桿，騰出資金到更多的亟待發展的產業，比如去補短板，或者支持相關產業的轉型升級，讓經濟得到良性發展，而不是簡單去杠桿。”宗良說。

　　民生證券研究院固定收益組負責人李奇霖稱，杠桿具有放大投資的效果，經濟活躍時的加杠桿能夠放大收益，經濟疲軟時的加杠桿則會放大損失。如今，中國經濟增速呈“L”型走勢，此前依賴基建和房地產拉動經濟增長模式下積累的杠桿問題開始暴露。以鋼鐵、水泥等產能庫存雙雙過剩的行業為例，大量企業營業現金流的創造能力很弱，只能依賴貸款進行“輸血”，杠桿率被動提升。但是，當上述企業負債成本增長到一定規模時，若其營業利潤無法覆蓋利息支付，則被動加杠桿模式難以為繼。一旦該問題大規模集中爆發，不良貸款的攀升會沖擊到銀行體系的穩定，所以去杠桿是一項重要的任務。而在去杠桿的過程中，自身“造血”能力不強的企業會被出清，資金、勞動等生產要素則會流向盈利能力強的新興產業，這個過程中就是經濟產出的質量提高的過程，也是供給側改革的預期走向。

　　中國民生銀行首席研究員溫彬對本報記者表示，當前我國去杠桿需要從不同的維度去看問題。一是如何通過資本市場擴大直接融資的比重，是去杠桿最為重要的內容。只是從當前股市的運行狀態來看，似乎又成了直接融資的巨大瓶頸。所以，對管理層來說，提振股市信心、提振投資者信心顯得更為重要。二是，降杠桿是結構性的。可能還有一些行業領域需要加杠桿，比如一帶一路投資、制造業升級、現代服務業等。三是去杠桿還需要和去產能結合，因為企業的產能重組會影響到銀行不良貸款，這之前的關系要處理好。

　　央行如何發力去杠桿

　　由于發售產品的同質性和投資者對過去高收益的心理慣性，各金融機構負債端的成本始終居高不下；而高收益資產又在“資產荒”的大背景下日益稀缺。金融機構不得不通過加杠桿的手段來實現足以彌補負債端成本的收益率。

　　“過去一年來央行為了維穩經濟而壓低短端，給金融機構加短期杠桿、買長期資產創造了條件。通過加杠桿而推動資產上漲存在期限錯配和流動性風險，而配債資金又涉及銀行資金，處置不慎會有觸發系統性風險的可能，所以央行一定會對此慎重考慮。”李奇霖對本報記者分析稱，從目前來看，由于人民幣資產賺錢效應下降，資本外流壓力帶來的匯率貶值才是掣肘央行進一步寬松的“元兇”。

　　此外，李奇霖認為，低利率環境有利于企業債務減記，所以，從貨幣政策層面看，產能過剩行業中長期貸款問題的解決還是需要依賴寬松的貨幣環境。對于產能過剩行業中的優質企業，使用定向工具實現資金供給(例如通過PSL為國開行提供流動性，進而支持重點企業)，或許是一個可行的政策選項。不過，從實質上看，產能過剩行業問題的解決還是需要落后產能的出清，不過在出清過程中，要著重考慮人員分流、社會穩定的問題，因此還是朝著“多兼并重組，少破產清算”的方向邁進。

　　從金融角度來看，央行定期公布社會融資規模正是反映供給側結構性改革的重要指標，社會融資規模中產能過剩行業貸款增長持續低迷，反映了實體經濟去產能的情況；而房地產貸款的結構變化反映了房地產去庫存趨勢。

　　央行調查統計司司長盛松成表示，一方面，社會融資規模中產能過剩行業貸款增長持續低迷，反映了實體經濟去產能的情況。截至2015年末，產能過剩行業的中長期貸款余額同比增長1.5%，增速較上年同期下降2.4個百分點。

　　由于貨幣政策主要解決總量問題而非結構問題，產能過剩行業的貸款收縮更多地取決于商業銀行信貸政策的調整，央行可以用窗口指導、定向降準的方式給予鼓勵，但效果有待觀察。楊馳稱，“央行出手解決去杠桿問題，更多的途徑在于發展直接融資市場。當前熱議的投貸聯動有望為企業去杠桿提供新的思路。”

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